资金大腾挪？万达贷296亿给融创“买自己”
成都商报2017/07/12 03:58
*本页涉及面积，如无特殊说明，均指建筑面积
融创昨发公告披露，双方合作事项的资金支付将按“四步走”：步是融创支付25亿元定金；二是正式协议签署后3日内，支付人民币126.34亿元；3、第三笔付款为人民币336亿元；4、第四笔付款为296亿元，是万达通过指定银行向融创发放的贷款。
关键细节
对于融创此次交易中，有高达296亿元的资金是向大连万达借的，此举被解读为融创“借万达钱买万达的资产”。有资深并购专家表示，这种交易结构，让融创和万达之间的并购看上去像一笔“明股实债”的融资。
7月11日上午，融创中国在港交所复牌并发布公告，披露收购万达“资产包”的更多细节。成都商报记者查询发现，融创除了真金白银支付336亿元外，万达还将通过银行向融创贷款，以支付后续约296亿元尾款。
公告中披露，交易后融创将获得5897万平方米建筑面积的土地储备，可售卖的4973万平方米。其中，位于都江堰的成都万达城销售建筑面积达338.43万平方米。此外，融创收购项目中，四川部分除了成都万达城外，还包括位于四川内江和广元的万达嘉华酒店。
296亿资金是向万达借的
10日，万达和融创联合宣布，将万达旗下13个文旅项资产目的91%股权以及76个酒店转让给融创，涉及总资金631.7亿元。双方同意在电影等多个领域全面战略合作，并在7月31日前签订详细协议，并尽快完成付款、资产及股权交割。
11日早间，融创中国在港交所发布公告中披露，双方合作事项的资金支付将按“四步走”：1、框架协议签署当日，融创向万达支付人民币25亿元（作为定金）；2、2017年7月31日或之前，万达应配合融创完成对目标项目公司和目标酒店资产的尽职调查，并且双方签署正式协议。正式协议签署后3日内，融创累计支付至合作事项总价款的20%，即人民币126.34亿元（第二笔付款）；3、正式协议签署后，万达开始准备目标酒店资产转让过户前所需的所有手续，融创推动尽快取得股东在本公司股东大会的审批，并在90天内支付转让价款累计至人民币336亿元（第三笔付款）；4、万达收到第三笔付款后5个工作日，万达通过指定银行向融创发放贷款人民币296亿元（期限为三年，利率为银行三年期贷款基准利率），融创收到该贷款后2日内，向万达支付剩余对价人民币295.75亿元（第四笔付款）。
为了保证这笔交易顺利进行，协议中设定了违约条款，如果融创违约，25亿元定金不退还；如果万达毁约，违约金额是50亿元。
对于融创此次交易中，有高达296亿元的资金是向大连万达借的，此举被解读为融创“借万达钱买万达的资产”，这并非孙宏斌所称“收购完全是自有资金”。一位资深并购专家表示，这种融资安排在并购中非常少见。这种交易结构，让融创和万达之间的并购看上去像一笔“明股实债”的融资。
实际上，就在万达和融创的并购方案一经公告，“明股实债”之说就在市场上流传。不过，这位人士同时指出，这类融资安排也会带来一些潜在问题，委托贷款之后，这块资产实际控制权到底在哪方，后续仍值得关注。
融创获5897万平方米土地储备
近年来，融创中国通过并购获得大量土地储备，本次收购万达项目后，将获得多少土地储备？记者查询发现，交易后，融创将获得5897万平方米建筑面积的土地储备，其中，可售卖的4973万平方米，占比超过84%，自持面积924万平方米。而76家酒店的营业面积合计为325万平方米，总房间22920间。其中，位于都江堰的成都万达城的总建筑面积为426.43万平方米，销售建筑面积338.43万平方米，持有部分面积为88万平方米。
此外，万达转让给融创的项目当中，四川除了已知的成都万达城项目外，还包括位于四川内江和广元的两个万达嘉华酒店。
万达的文旅项目未来将如何运作？公告中披露，交割后，融创将向万达城公司派出项目常务总经理，负责物业销售；万达派出项目总经理，并设立持有物业项目部，并派出总经理，负责持有物业运营。融创在持有项目中派出财务人员与成本人员各一名。
在7月10日这笔631.7亿元的交易公布前，融创中国7月7日收盘价14.8港元，按照其39.03亿总股本，融创中国停牌前总市值仅577.6亿港元。昨日融创中国复牌后，股价大幅上涨，全天上涨13.65%达到16.82港元，市值达656.5亿港元，市值骤增78.8亿港元。
296亿委托贷款 万达仅收年息4.9%
万达获得短期和持续现金流
从公告透露的情况来看，万达给予融创的是极其宽松的付款条件。第四笔交易条件是，融创给万达的336亿元到位后的五天内，将向融创发放3年期委托贷款约296亿元，利率是3年期基准银行利率，目前为4.9%。
但值得指出的是，此次交易中融创需要花费的总额或不止631.7亿元，因其基于13个文旅城项目，每年还需向万达支付5000万元/个的管理咨询费。不过，一券商人士告诉《每日经济新闻》记者，这可以看成是一笔远期交易。首先，融创先行支付一部分资金收购万达资产包后，锁定交易，但尚有296亿元的资金缺口，此时万达主动借钱且以银行委托贷款的形式给融创发放贷款。
“这里面有个先后顺序，融创要先买，然后万达贷款给融创，贷款过程中自然会产生一定的利息（即公告中所阐述的3年期银行基准利率），这就相当于万达把东西卖给融创后做了一笔融资租赁，万达把表里资产卖出后，融创相对于融资租赁公司来持有万达的资产。”
上述人士指出，实际上，万达以更高的价格出让其核心资产，且不支付费用，相反融创要支付相应费用（即管理费），另外万达又借了笔钱给融创，所以最终结果是万达获得了短期现金流，同时获得了持续现金流。
一次双方都划算的交易
从结果来看，融创实际支付价款要高于632亿。就632亿元交易对价而言，对于万达来说是雪中送炭，最明显的是可以帮助万达降低杠杆。
需要指出的是，这笔委托贷款，即万达委托银行贷款给融创。委托贷款是指由委托人提供合法来源的资金转入委托银行一般委存账户，委托银行根据委托人确定的贷款对象、用途、金额、期限、利率等代为发放、监督使用并协助收回的贷款业务。因此这样的一个逻辑值得关注，万达出钱这一举动并不改变自己的负债率，而贷款给融创后再偿还贷款就有利于降低万达的负债率。另外，此次大宗资产转让产生了流动性，万达直接获得632亿的现金。不过，虽然融创的实际出资为336亿，但万达毕竟帮助借款296亿之后，短期资金压力势必有所缓解。
不过，一券商人士表示，“其实就是通过集中出售资产来回笼大量资金，进而偿还贷款，缓解资金链紧张。”其认为，这部分钱先打给万达，而万达以更低成本把钱换给融创，同时还能在融创拿钱，等于签了笔远期合同。
高杠杆下的万达城：
回款模式考验融创
7月10日，万达商业拟将西双版纳、南昌、合肥等13个万达文旅城91%权益卖给融创，后者须支付交易成本295.75亿元，并承担上述13个文旅城的贷款。
同策咨询研究总监张宏伟表示，“万达出售的资产包中，庞大的土地储备才是融创最为看中的，也是最为值钱的资产。”随着行业发生新变局，如此庞大的土地储备，融创能否将自己当前玩得转的高周转模式复制到万达文旅城开发之中？
万达城模式严重依赖销售回款
业内所谓的“万达模式”，即销售+自持双轮驱动，其中住宅、写字楼和商铺等作为销售型物业，销售额为收入和现金流的主要来源；购物中心和酒店为自持物业，产生租金收入及物业增值，提升地段价值，促进物业销售，并能通过抵押贷款支持滚动开发。
上述模式曾让万达集团开疆拓土，规模急剧扩张。以广州万达城为例，其计划总投资500亿元，注册资金为20亿元，可售面积达到287万平方米。数据显示，从2015年至今年上半年，广州万达城的物业销售收入已达129亿元。凭借室内滑雪场、秀场、主题乐园等文旅业态的吸引力，该项目住宅售价从的万元左右，升至如今超过2万元/平方米。
逾4000亿投资压力考验融创
张宏伟认为，融创拿下这么大规模的土地储备，虽然对其进一步扩大企业规模有积极意义，但仍不能忽视住宅市场短周期调控带来的企业运营风险。
记者梳理发现，此次交易的13个文旅项目中，有4个已经开业运营，其余9个在建或拟建项目匡算总投资超过4000亿元。
截至去年年底，万达商业旗下包括成都、合肥、重庆等10个文旅项目贷款余额约225亿元，而该10个项目均在此次万达商业出售给融创的资产包中。这意味着，融创接下来顺利开发上述文旅项目将面临资金实力和开发节奏把握能力的双重考验。
某研究院智库中心研究总监认为，融创此次并购规模较大，但当前融资环境趋紧，融资成本逐渐走高，潜在的偿债压力会增大，回款节奏势必会放缓，如何把握好周转节奏，不得不引起融创的重视。
申万宏源研报显示，截至2016年底，融创净负债率从2015年底的76%大幅上升至208%，有息负债规模从2015年底的420亿元增加到1130亿元，净负债规模从2015年底的150亿元增加到430亿元，对其激进扩张表示担忧。
值得注意的是，国际信用评级机构标普已将融创中国信贷评级展望降为负面，认为其此次收购并非核心业务，财务杠杆或会恶化。尽管如此，融创中国昨日复牌后股价一路上涨，截至收盘报收16.82港元，涨幅13.65%。
成都万达瑞华酒店未在收购之列
7月11日，融创中国公告显示，融创收购的76家万达旗下的酒店当中，并不包括位于成都知名的万达瑞华酒店。成都万达瑞华酒店位于锦江区滨江中路9号，是万达酒店及度假村旗下第二家万达瑞华品牌酒店，分为写字楼和高端酒店两个部分。酒店共有房间240个。写字楼部分曾对外进行出售，出售的均价在2.5万元/平方米，后改为租赁自持。
成都商报记者查询后发现，四川省内广元和内江的两家万达嘉华酒店在本次收购名单当中。位于广元利州区万缘路的万达嘉华酒店总面积为3.43万平方米，房间286个；位于内江东兴区的万达嘉华酒店总面积为3.27万平方米，房间262个。
此外，另据记者了解，万达旗下的酒店自有品牌划分为三类，分别为瑞华、文华和嘉华，其中以瑞华最为高端。目前国内只有三个万达瑞华酒店，分别在成都、上海和武汉。在此次收购当中，大部分被出售的酒店均为文华和嘉华酒店。但武汉万达瑞华酒店也被打包出售给了融创，只剩下成都和上海两家瑞华酒店。
